解析股权众筹“领投基金”法律问题

未央网

在本月中旬,一家位于深圳的股权众筹平台推出了“领投基金”,以众筹的方式募集基金,宣称该基金成立后,专门用于投资平台上的融资项目,即成为众筹融资项目的专业领投者,以解决当前股权众筹专业领投人不足的矛盾。

一、领投基金的募集及运作模式

领投基金由平台推出并通过众筹的方式进行募集,仍然采用了似往股权众筹“领投+跟投”方式,由具备投资经验的投资者或机构认购一部份并任管理人,其余部分由平台上注册的其他投资者认购,整个基金的日常运作由管理人负责,专门用于投资平台上的融资项目。简单地说,就是将以往平台上的融资方从初创公司或发起人换成基金,通过股权众筹的方式将基金份额募集完成。在完成募集后,领投基金作为平台融资项目的领投方,对融资项目进行投资,基金收益由基金的投资者以合同方式进行约定。

二、相关法律问题的解析

互联网金融的最大生命力在于创新,但创新不代表可以无限制地突破监管框架,特别是有高度专业性的金融领域,基本的监管是通过多年不断的调整,在体系上体现出逻辑的自洽,一个点的突破往往并不只是某个局部问题,通常是全局上都要做出相应的调整,否则会引起连锁反应乃至积极矛盾和风险。

具体到领投基金的众筹,至少有以下几个方面会与现行法律有冲突:

(一)融资方的主体资格。2014年底由中国证券业协会制定的《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》(以下简称“管理办法”)第11条对股权众筹融资方范围简单地规定为“中小微企业或其发起人”。虽然该协会在管理办法的起草说明中亦未对何为“中小微企业”进行界定,但是从体系解释的角度对“扶植小微企业”、“大众创业”等文字表述的解读,融资方一般亦应定位为开展经营活动的公司,这不仅符合立法精神,也与生活经验相吻合。作为投资活动主体的“基金”与从事经营活动的“中小微企业”实则相去甚远,通过众筹平台对基金进行众筹,在主体上是不适格的。

进一步地看,股权众筹的标的应该是股权,在法理上属于社员权,体现的是股权关系;而基金对应的是基金份额受益权益,体现的是信托关系。前者主要受《公司法》规制,如果涉及上市公众公司还要受《证券法》调整,后者的发行设立受《证券投资基金法》规制,二者之间的权利义务关系差别很大,比如设立公司的条件远低于设立基金公司的条件,对公司管理人员的要求也低于基金公司。

(二)领投基金的募集方式。目前我国对基金的募集方式只有公开募集和非公开募集两种,管理办法也规定股权众筹不能采用公开募集方式。笔者曾经撰文指出股权众筹的发行制度错位,导致公开募集与非公开募集之间的界线模糊,如今推出领投基金众筹,可能导致的是法律适用的错位,基金的设立募集不能仅由中证协的管理办法来调整。证监会于2014年制定了《私募投资基金监督管理暂行办法》(以下简称私募暂行办法),对私募基金的募集作了详细规定。比如第14条规定:

私募基金管理人、私募基金销售机构不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金,不得通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和布告、传单、手机短信、微信、博客和电子邮件等方式,向不特定对象宣传推介。

这一条已经非常明确地将基金的私募发行限定在非公开的场合,众筹平台在网站上以公开信息方式推介,已经是触及了法律红线。

又如第16、17、18条规定了要对对投资者的风险识别能力和风险承担能力进行评估,投资者书面承诺符合合格投资者条件;应当制作风险揭示书,由投资者签字确认。然而这些规定对于众筹平台而言甚有难度,投资者分散于各地,要达到法律的要求几乎不可能。

(三)投资者资格。《证券投资基金法》第88条规定:非公开募集基金应当向合格投资者募集,合格投资者累计不得超过二百人。

私募暂行办法第12条规定了私募基金的合格投资者资格:

私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人:

(一)净资产不低于1000万元的单位;

(二)金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。

第13条同时规定以合伙企业、契约等非法人形式,通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的,私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者,并合并计算投资者人数。然而,在深圳的这家众筹平台上查阅领投基金的情况,未有信息显示投资者符合“合格投资者”资格,相反众多投资者认购金融不足100万元,这明显不符私募基金的相关法律要求。

(四)信息披露问题。因为公开募集涉及社会公众利益,所以法律对公开募集的信息披露有强制性的要求,相对的对于非公开募集的信息披露义务则较轻,相关法律和管理办法也没有明确规定披露的范围和内容。根据证券法理的通说认为,非公开发行的信息披露视具体情况由融资方和投资者进行约定。可以确定的是,非公开募集的融资方仍负有信息披露义务。

(五)平台的资格。中证协制定的管理办法对从事股权众筹业务的平台资格做了规定,但当时未出现平台募集领投基金的“创新”。一旦平台上线了基金业务,这就涉及到是否具备基金销售机构的资格问题。2013年证监会制定了《证券投资基金销售管理办法》,从事基金销售业务的机构必须向证监会注册并取得相应资格。比如我们很熟悉的宝宝类理财产品,实质上就是基金公司的货币型基金,相应的销售平台是在取得基金销售资格后方能开展销售业务。但应该看到,该基金销售办法规定的是公开募集基金的销售,对非公开募集基金的销售未作规定,应该说这是一个需要填补的法律空白。但是从整个证券法、基金法及相应管理制度来看,私募基金的销售机构仍应以监管部门注册取得资格为前提,才符合投资者保护理念和监管制度要求。

三、股权众筹发展的突破口

2015年股权众筹行业发展呈现出两条明确的主线:一是监管制度的最终确定,二是巨头扎堆跑马圈地。有人认为股权众筹平台的创业窗口期已经关闭,激烈竞争不可避免。所以各平台都会积极尝试创新,以寻找着力点以期在竞争中占得先机。正是在此背景下,领投基金横空出世,表面上是为了解决专业领投人不足的矛盾,其背后体现的仍是如何聚集投资者的思维,通过领投基金运作吸引投资者,以维持平台的发展。

股权众筹的根本在于聚集资金和培育公司,公司成长盈利并实现资本退出才是股权众筹的根本生命线,优秀的平台必须满足这两大需求,也只有能满足这两大需求才可以在竞争中脱颖而出。除此以外其他的都是锦上添花之术,过多地强调用户体验、运作效率、市场公关乃是舍本逐末。领投基金并不能有效提升平台对于融资公司的培育和实现投资者的资本增值需求,而且还与现行法律相冲突,甚至可能触犯刑法,最高法院在《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》中规定:“违反国家规定,未经依法核准擅自发行基金份额募集基金,情节严重的,依照刑法第二百二十五条的规定,以非法经营罪定罪处罚。”

互联网金融是活跃的,创新确实可以衍生很多方式,但创新的基础在于先明确事情的属性,才能找准方向,以达到事半功倍之效,同时仍需以法律为依据,盲目创新不仅滥用社会信用成本,而且也会积累金融风险。股权众筹并不神秘,但要在纷繁的资本、营销关系中抓住根本,却需要明亮的双眼。