网贷投资产品,谁说了算?

未央网

【导读】金融产品定价是关系产品最后能否自由交易以及实现交易价值的关键因素,但在目前国内征信体系和信用评级体系不够规范化市场化的大前提下,风险资产的精确定价尚难以控制,因此,增信和评级将成为网贷投资产品定价的两大关键要素,在此基础上的风险分级、风险统计与量化分析必将成为未来趋势。

一、概论

P2P投资本质上属于类固定收益,P2P借贷资产则属于创新性投资品种,因其创新性、新颖性以及资产的特殊性而存在风险,而P2P网贷企业作为承载P2P借贷资产的创新性机构,属于类金融机构范畴,因其存在时间短、运营模式多样以及创新手段复杂等特点,在未及全面规范化的情况下亦不能忽视其风险。所以,在目前的P2P投资市场上,投资者实质上面临着P2P债权和P2P平台的双重选择。在当下监管缺失的大环境下,不同的P2P平台追逐着不同风险的投资效益,高低不一的投资利率极易使投资者眼花缭乱。对于P2P平台产品的投资利率,如何科学客观、标准规范地确定,是本文欲探究的。

众所周知,P2P产品定价的主要决定因素为市场无风险利率和信用利差,在当前信用评级缺失的大环境下,信用利差是难以统计的,此时增信和信用评级就显得尤为重要。

二、增信对信用利差定价的意义

在增信方面,引入担保是市场上的主流做法。1970年,乔治?阿克尔洛夫(George A.Akerlof)在其著名的《“柠檬”市场:质量不确定性和市场机制》一文中提出次品市场模型,分析了逆向选择对不对称信息市场的破坏,指出担保是消除信息不对称的有效机制之一。数据统计,在个人贷款中,纯信用贷款只占总额的20%,其余的80%皆为抵质押等担保方式;而在数额更加大的企业贷款中,担保的应用更为常见。

担保中最常见的为房贷,车贷,以及第三人提供保证的模式。同时,更多的平台引入了担保公司,担保公司对借款人进行担保,同时要求借款人进行反担保,进一步完善了市场信息传导机制。

除了上述对项目的增信,在平台的增信方面,风险保证金、风险准备金以及近期越来越流行的保险成为平台的另一增信手段。

而随着P2P平台集合理财计划的推出,在类资产证券化模式下,对产品结构设计进行分级的增信手段也有望成为未来的方向。在分级产品设计上面,京东白条近期的资产证券化是典型代表。该产品共发行了8个亿的证券,分为占比75%的优先01级、占比13%的优先02级、占比12%的次级资产支持证券。这三个等级都是京东白条的证券化产品,且形成了产品的分级设计。通过研究该项产品的规则发现,从贷款里收回的资金会按优先01级—优先02级—次级的顺序进行偿付。且在该产品中,优先01级和优先02级的产品卖给了其他机构投资者,次级档的产品则由原始权益人(京东自己)持有。京东的这两档优先产品获得了联合信用评级有限公司AAA评级与AA-评级。无独有偶,穆迪给予美国P2P平台Social Finance(SoFi)发行的证券化资产Aa2的高评级,也是有类似的分层结构(以及高质量的基础资产)。

总的来说,通过引入担保或分级的产品结构设计等增信措施,可以大大降低信用风险,从而使网贷投资产品的信用利差定价更加科学客观。

三、评级对信用利差定价的意义

目前中国采取征信与评级相分离的管理方式。在2013年颁布的《征信业管理条例》中删除了信用评级的整章内容,其原因是“根据多方面的意见,考虑到信用评级业务与一般征信活动有较大区别,需另作专门规定,修改稿删去了本条例适用于信用评级活动的规定。”因此,目前在评级的规范度上也会有较大提升空间,对于债权等非标资产的评级更是如此。

在P2P行业借贷债权项目的细分评级方面,虽然一些平台并没有提供产品信用评级的相关信息,但却隐含了平台对产品在不同期限情况下信用风险定价的判断,投资者实际上可以通过了解平台对产品的评级、平台对借款人相关信息的披露等方式来把握产品风险。

在产品内部评级方面,人人贷平台提供了不同类型产品的信用评级信息,信用等级由高到低分为AA、A、B、C、D、E、HR,它可以综合反映借款人违约不偿还借款本息的可能性,一般而言,信用等级越高,标的违约率越低,正常还款的可能性越高。除此之外,陆金所也强化了信息披露的服务功能,推出了产品的内部评级,该评级是陆金所根据内部评级方法及模型对其交易资产的信用风险进行的综合评价,陆金所首席风险执行官介绍,未来所有产品都将加上内部评级的风险标识。

在产品内部评级的基础上,投资人通过P2P平台投资时,如果P2P平台信息透明度等方面存在不足,同样也存在因信息不对称而产生的道德风险和逆向选择,与上述的借款人信用风险相叠加之后,投资人的风险进一步上升。从这一层面来说,P2P投资类似资产配置,选择平台则类似FOF(Fund of Fund)的精选机构模式。因此,P2P平台外部评级的引入则成为解决投资人与P2P平台之间信息不对称问题的重要环节,在这方面,星火钱包的线下调研方式颇具特色。

事实上,其他类金融机构如担保公司、小贷公司的评级工作走在更前面,而在未来,随着中国财富管理时代到来,私募基金繁荣的大背景下,对私募基金等金融机构的评级也将成为趋势,目前在这一领域,已有公司开始行动。

总而言之,这种内外部评级市场化结合的方式进一步完善了市场信息传导机制,有利于信用利差定价的标准化,而信用利差定价的标准化又可促进产品的证券化,最终促使整个P2P市场走向成熟。

四、风险统计和量化分析将成为未来趋势

随着中国网贷行业的不断发展,各种数据也将极大地丰富起来,这就使得风险统计成为可能。根据不同的融资主体或不同行业的借贷情况可以进行历史统计,比如个人信贷下细分的个人消费贷款风险一般比个人经营贷款风险要低;经济下行周期,重资产行业财务状况短期难以扭转会加大信用风险,而经济上行周期,重资产行业则成为信贷规模扩大的主要力量。在历史统计的基础上,针对收益率、到期时间或剩余到期时间等各种情况,最终形成风险定价模型,为公司、个人投资提供参考建议,在未来将具有重大意义。

除此之外,量化分析也将成为方向。首先,数据指标对平台风险评估具有重大意义。比如成交量和贷款余额的大小可以反映平台的影响力和活跃度,成交量越大,说明平台交易越活跃,定价能力更强,能够以更低的利率吸引投资人。借款人数和前十大借款人待还占比都是反映集中度的指标,集中度越小,平台相对风险越小,利率越低。其次,数据指标之间是存在量化关系的。比如以平台的运营数据作为样本,通过研究分析平台的平均利率和各项指标(成交量、投资人数、人均投资金额、平均借款期限、借款人数、人均借款金额、前十大投资人待收占比、前十大借款人待还占比、贷款余额)的关系,可以发现利率在大多数情况下与成交量、借款人数和贷款余额呈负相关性,而与前十大借款人待还占比呈正相关性。

五、小结

遵循上文的风险量化发展方向,坚持资产定价研究,从某种程度来说,投资于P2P平台的网贷基金产品算是经过了P2P平台与网贷基金的双重风险定价,网贷基金的资产配置才能真正实现价值发现的投资理念;同时,通过对不同风险类别资产的组合,合理配置资产,实现风险收益的均衡。以美国垃圾债大王迈克·米尔肯的事迹为例,他在分析1945年至1965 年间垃圾债券的表现后,发现以多样化的方式投资长期性的低等级债券比投资蓝筹股的高等级债券能带来更高收益,且风险也并不比后者大。1974 年,美国通货膨胀率和失业率攀升,信用严重紧缩,许多基金公司投资组合中的高回报债券被降低了信用等级,很多基金公司不计成本地卖出,这时候米尔肯觉得机会来了,他的“第一投资者基金”坚定地持有这些“垃圾债券”。在1974—1976年,这个专做垃圾债的“第一投资者基金”连续3年成为了全美业绩最佳的基金,规模迅速增长。也就是说,要想获得超过市场平均水平的收益,就必须在同等条件下挖掘出更多被低估的风险资产,而其基础就是风险定价研究。

(本文摘自星火钱包旗下星火互联网研究院重磅系列丛书第一本《P2P网贷基金》